はじめに

本稿では、2月19日に公表された「人民銀行2019年第4四半期（10－12月期）貨幣政策執行報告」の概要を紹介する。

1．マクロ経済の展望

1.1　概況

将来一時期を展望すると、新型肺炎の疫病が中国経済に一定の影響を生み出すが、持続期間と規模はいずれも限りがあり、中国経済が長期に好い方向に向かい、質の高い成長を行うというファンダメンタルズに変化はない。中国経済が多方面の試練に直面していることをも見て取らねばならない¹。

わが国の発展はなお長期に重要な戦略的チャンスの時期にある²。

わが国の改革開放以来累積した豊富な物質的基礎があり、超大規模な市場の優位性と内需の潜在力があり、膨大な人的資本・人的資源もある。

近年、3大堅塁攻略戦はカギとなる進展をみて、サプライサイド構造改革が引き続き深化され、経済成長は強靭性を維持し、雇用情勢は総体として安定を維持し、個人所得は着実に伸び、人民の生活は引き続き改善し、経済の持続的で健全な発展と社会の大局的安定を維持した。

積極的財政政策と穏健な金融政策は徐々に力を発揮し、マネー・貸出・社会資金調達規模の伸びは経済発展と適応しており、マクロレバレッジ率の基本的安定を促進し、実体経済とりわけ小型・零細、民営企業への金融サービスの程度は不断に増大した。

穏当・果断に金融リスクを防止・コントロールし、金融システムは総体として健全であり、各種のリスクを解消する能力を備えており、実体経済への金融サービスの質・効率は徐々に向上した。

人民元レートは、合理的均衡水準で基本的安定を維持し、経済の外部の衝撃への対応能力が増強された³。

1.2　リスク・試練

内外経済はいずれも調整期にあり、国内経済の下振れ圧力がかなり大きい⁴。

（1）国際環境

世界経済の成長は引き続き鈍化しており、なお国際金融危機後の深い調整期にあり、外部の不確定・不安定要因が増大している。

（2）国内経済

わが国経済は、まさに高速成長から質の高い発展に転換しており、構造的・体制的・周期的問題が相互に交錯し、成長速度のギアチェンジの時期・構造調整の陣痛の時期・これまでの刺激政策の消化の時期という「3つの時期が重なる」影響が引き続き深化している⁵。

経済成長は強靭性を維持しているが、下振れ圧力が依然かなり大きい。

企業投資はなお明らかに力を欠き、信用リスクが急速に暴露される情況の下、一部中小金融機関のリスクはかなり好く低下した⁶。

新型コロナウイルスによる肺炎（以下「新型肺炎」）の疫病は、短期間の経済成長に影響を及ぼし、これは主として消費の減少、企業の業務再開のかなりの遅れ等の方面に体現される⁷。

これについて客観的に認識し、理性的に対応し、自信を確固とし、不動心を維持し、しっかり十分に準備し、自身の事柄に真剣にしっかり取り組み、消費の安定的な伸びを推進し、有効な投資を増やし、国内市場の需要の潜在力を発揮しなければならない。

（3）物価

物価動向は総体としてコントロール可能であるが、インフレ期待は基本的に平穏であり、将来の変化について引き続き観察が必要である⁸。

2019年は、年間を通じわが国の消費者物価の構造的な上昇の特徴が顕著であり、主として豚肉等の食品価格のかなり速い上昇の牽引を受けた。

各部門は前後して多くの措置を打ち出して供給を保障し価格を安定させ、予想を誘導するに伴い、CPIの上昇率は総体としてコントロール可能となり、インフレ期待の平穏をも維持し、インフレ期待の発散を防止した。同時に、前年のベース効果の消滅が進む下で、PPIの前年同期比下落幅はある程度縮小した。

短期間、新型肺炎疫病等の要因が物価に対して攪乱を形成する可能性があり⁹、引き続き密接にモニタリング・分析しなければならない。しかし、ファンダメンタルズから見ると、わが国経済運営は総体として平穏で、総需給は基本的にバランスしており、長期のインフレあるいはデフレの基礎は存在しない¹⁰。

2．今後の主要な政策の考え方

人民銀行は、習近平「新時代の中国の特色ある社会主義」思想を導きとすることを堅持し、党19期4中全会・中央経済工作会議精神を全面的に貫徹実施し、党中央・国務院の政先決定・手配を断固として貫徹執行し、小康社会の全面実現の目標・任務と第13次5カ年計画の手仕舞いをしっかり念頭に置いて、安定の中で前進を求めるという政策の総基調を堅持し、新発展理念を堅持し、「雇用・金融・対外貿易・外資・投資・予想の安定化」政策を全面的にしっかり実施する。

カウンターシクリカルな調節を科学的・穏健に把握し、穏健な金融政策を柔軟・適度とし¹¹、正しい運営・刷新を行い、大胆に責任を担い、経済の短期的下振れ圧力に適切に対応すると同時に、断固として「バラマキ」を行わず、経済運営を合理的区間に確保する。

多重の目標の中で動態的バランスを追求し、改革という方法を用いて金融政策の伝達を円滑にし、改革とコントロール、短期と長期、内部均衡と外部均衡を結びつけ、カウンターシクリカルな調節・構造調整・改革の程度を引き続き強化し、物価水準の基本的安定を維持する。

当面の最重要な政策として疫病防御に取り組み、新型肺炎の疫病防御に対する貸出支援を増やす¹²。リスクを発生させない最低ラインをしっかり守り、質の高い発展の中でリスクの防止・解消を堅持し、経済・金融の良性の循環を促進する。

予想の誘導を重視し、マクロ政策の協調・組合せを強化し、人民元・外貨政策をよく協調させ、内部均衡と外部均衡の間のバランスをしっかり処理する。

金融サプライサイド構造改革を深化させ、現代中央銀行制度を建設し、高度な適応性・競争力・包摂性を備えた健全な現代金融システムを整備し、国民経済全体の良性な循環を促進する。

（1）穏健な金融政策をしっかり実施し、カウンターシクリカルな調節を科学的・穏健に把握し¹³、流動性の合理的充足を維持し、マネー・貸出と社会資金調達規模の伸びを経済発展と適応させる¹⁴。

多くの金融政策手段を柔軟に運用し、程度なマネーの伸びにより、質の高い発展を支援し、経済運営が合理的区間にあるよう有効に支援する。

コントロールの展望性・精確性・主動性・有効性を増強し、経済成長と物価動向の変化に応じて遅滞なく事前調整・微調整を行い、コントロールの程度を精確に把握し、予想の誘導を強化し、世界の主要経済体において少数の正常な金融政策を実行している国家としてのわが国の地位を擁護する。

健全で持続可能な資本補充の体制メカニズムを整備し、永久債の発行等の方式を通じて銀行が多くのルートで資本を補充することを推進し、永久債の投資主体を開拓し、リスクを分散する。中小銀行の資本補充を重点的に支援し、実体経済への金融サービスと金融リスクの防止・解消の能力を高め、社会信用の収縮リスクを防止する。

（2）当面の最重要な政策として疫病防御に取り組み、新型肺炎の疫病防御へのマネー・貸出支援を強化する¹⁵。

主要な全国性銀行と10の重点省（市）地方法人銀行が特別再貸出をうまく用いて、防疫に直接参加する重点企業へ、早急・精確に資金を用いるよう要求する。

防疫の重点医療物品と生活物資の生産・輸送・販売に直接参加する重点企業に対してリスト管理を実行し、金融機関がリスト内の企業に対し優遇金利による貸出支援を提供することを支援する。

金融機関が、関連する病院・医療科学研究単位と関連企業へのサービスのリンクを強化するよう誘導し、十分な額の貸出資源を提供する。

疫病の影響が比較的大きい卸・小売、旅館・レストラン、物流・輸送、文化・観光等の産業、及び発展の見通しがあるものの暫時困難に遭遇している小型・零細企業に対して、盲目的に貸しはがし・貸出中止・貸出圧縮を行ってはならない。

疫病の影響が深刻な企業が、期限が到来しても償還困難な場合には、期間延長ないし継続貸出を認める。

防御活動をしっかり行う前提の下、各種生産企業の業務・生産再開を全力で支援し、貸出金利の適切な引下げ、貸出・中長期貸出増加等の方式を通じて、疫病災害の影響に関連企業が戦勝するよう支援する。

疫病防御に関連する分野への金融サービスを強化し、疫病の影響が比較的大きい地域・産業・企業に対し、優遇を差別化した金融サービスを提供する。

（3）金融政策の経済構造調整を促進する役割を発揮させ、実体経済に更に好くサービスする¹⁶。

「3ランク・2優遇」の預金準備の枠組を一層整備し¹⁷、小型・零細企業への貸出を増やす健全で長期有効なメカニズムを確立する。

方向を定めた預金準備率引下げ、再貸出、再割引、マクロ・プルーデンス評価等の多様な金融政策手段をうまく運用し、金融機関が小型・零細企業、民営企業、製造業への貸出支援を増やすよう誘導する。

銀行が貸出付加手数料を引き下げるよう督促し、小型・零細企業の資金調達コスト引下げを確保し、実体経済に更に好くサービスする。

政策の協調を強化し、需給両サイドが共同受益し、乗数効果を備えた先進製造・民生建設・インフラ脆弱部分等の分野に金融要素が流れるよう促進し、産業・消費のダブルのグレードアップを促進する¹⁸。

貧困への金融支援と産業支援を融合発展させ、貧困地域の内生的発展動力を増強する。農村振興への商業銀行サービスの考課方法を検討して打ち出し、農村振興への金融サービスをさらにしっかり行う。

起業の信用保証政策を最適化し、退役軍人・大学卒業生・自主創業の出稼ぎ農民等の層への金融サービスをしっかり行う。

「住宅は住むためのものであり、投機のためのものではない」という位置づけを堅持し、「都市の実情に応じた施策」の基本原則に基づき、不動産金融の長期有効な管理メカニズムの確立を加速し、不動産を短期的な経済刺激の手段とはしない。

（4）金利の市場化・人民元レート形成メカニズムの改革を一層深化させ、金融資源の配分効率を高める。

基準金地と市場化金利の健全な体系を整備し、貸出プライムレートの伝達メカニズムを整備し、現行の変動金利による貸出の金利決定基準の転換を推進し、銀行が積極的に秩序立てて貸出プライムレートの金利決定を運用することを促進し、伝統的な金利決定の考え方を転換し、貸出金利の隠れた下限を断固打破し、金融政策の伝達を円滑にする。

市場金利決定の自律的なメカニズムの作用を発揮させ、公平な金利決定秩序を擁護し、貸出の年率換算金利を明示するという要求を厳格に実施し、金融消費者の権益を確実に保護する。

為替レートの市場化改革を着実に深化させ、市場需給を基礎とし、通貨バスケットを参考として調節を進め、管理された変動為替レート制度を整備し、人民元レートの弾力性を維持し、マクロ経済と国際収支の調節における為替レートの自動安定器としての作用を発揮させる。

マクロ・プルーデンス管理を強化し、市場の予想を安定させ、合理的な均衡水準における人民元レートの基本的安定を維持する。

外為市場の発展を加速し、実需原則に基づく輸出入企業のために為替レートリスク管理サービスを提供する。

企業が「リスク中立的」な財務理念を樹立し、外貨コストを確定し、生産経営の不確定性を引き下げることを目的として、外貨デリバティブ商品を通じて為替レートのリスクを管理するよう誘導する¹⁹。

人民元の資本項目の兌換化を着実に推進し、人民元のクロスボーダー使用の政策枠組とインフラを整備し、クロスボーダーの貿易・投資における人民元の使用を支援する。

（5）金融市場のシステムを整備し、安定成長・構造調整・改革促進とリスク防止方面における金融市場の役割を確実によく発揮させる。

民営企業の債券発行による資金調達を支援し、実体経済への金融サービス能力を増強する。会社の信用債券の情報公開基準の統一を促進し、関連制度を整備する。市場化・法治化の原則を堅持し、債券のデフォルトリスクの防止・処理メカニズムを整備する。

金融市場インフラの統一的な企画・監督管理と相互連結を強化し、委託管理機関と取引報告のデータベースの整備を推進し、金融市場全体の安定と安全で効率の高い運営を確保する。債券市場の制度面・システム面の開放を積極かつ穏当に推進し、より多くの中長期投資家を引き入れる²⁰。

（6）金融サプライサイド構造改革を深化させ、高度な適応性・競争力・包摂性を備えた健全な現代金融システムを整備する。

金融機関改革を一層推進する。開発性金融機関・政策性銀行の改革方案の全面実施を引き続き推進し、ガバナンスシステムを整備し、金融機関の経営ルールを遵守し、開発性・政策性金融機関の役割を発揮させる。

大型商業銀行とその他大型金融企業の改革を引き続き深化させ、コーポレートガバナンスを整備し、株主総会・董事会・監事会と管理層の関係を規範化し、経営授権制度を整備し、有効な政策決定・執行・チェックアンドバランスのメカニズムを形成し、経営管理水準とリスクコントロール能力を高める。

金融業の対外開放を一層拡大する²¹。

（7）重大金融リスク防止・解消の堅塁攻略戦を引き続きしっかり戦う。

国務院金融安定発展委員会の指導の下、既に得た段階的成果を強固にする基礎の上に、リスク対応の全局性・展望性を不断に高め、重点分野のハイリスク機関の「精確な爆弾処理」を引き続きしっかり行う。

各方面の職責を一層はっきり整理し、金融機関の主体的責任、地方政府の管轄地リスクの処理責任と安定維持の第一義的責任、金融監督管理部門の監督管理責任、人民銀行の最後の貸し手としての責任をしっかり果たさせ、モラルハザードを断固として防止する。

金融リスク防止・解消のための長期有効なメカニズムの整備推進に力を入れ、改革の方法を用いて金融業の質の高い発展を推進し、システミックリスクを発生させない最低ラインをしっかり守る²²。

3．不動産融資の状況

12月末、主要金融機関（外資を含む）の不動産融資残高は44.41兆元、前年同期比14.8％増であり、伸びは2018年末より5.2ポイント鈍化した。各種融資残高に占める不動産融資残高のウエイトは29％であった。

うち、個人住宅ローン残高は30.2兆元、同16.7％増であり、伸びは2018年末より1.1ポイント鈍化した。住宅開発融資残高は8.4兆元、同14.6％増であり、伸びは2018年末より17.3ポイント鈍化した。土地開発融資残高は1.28兆元、同－7.1％であり、2018年末より11ポイント鈍化した。

特別地方債により、社会保障的性格を持つ住宅開発融資を借り換えた影響を受け、12月末、全国の社会保障的性格を持つ住宅開発融資残高は4.6兆元、同6.7％増であり、伸びは2018年末より22.8ポイント鈍化した。2019年は2878億元増加し、伸びは2018年より6960億元減少し、同時期の不動産開発融資の増量の25.5％を占めた。

4．金融機関の預金準備率を引き下げた

（1）2019年は、3回金融機関の預金準備率を引き下げ、「3ランク2優遇」の預金準備の枠組を確立した。

このうち、1月・9月、金融機関の預金準備率を共に1.5ポイント全面的に引き下げ、長期流動性約2.3兆元を解放した。

5月から3回に分けて、県域にサービスする農村商業銀行に対し方向を定め、預金準備率をランクに応じ2～3.5ポイント引き下げ、10月からは2回に分けて本省でのみ経営する都市商業銀行の預金準備率を1ポイント引き下げた。

方向を定めた預金準備率引下げで、共に流動性約4000億元を解放し、全部小型・零細、民営企業への貸出に用いた。方向を定めた預金準備率引下げの趣旨は、中小金融機関が現地にサービスすることを奨励するものであり、実体経済の健全な発展を支援するものである。

同時に、わが国の預金準備制度を、機関の規模と実体経済支援の特徴・成果に基づき、より明晰で簡明な「3ランク・2優遇」の基本的枠組を形成した。すなわち、預金準備率の基準を大体3ランクに分け、かつこの上に2つの預金準備率優遇政策を設けた。

（2）2020年1月、金融機関の預金準備率を引き下げ、実体経済の発展を支援した。

人民銀行は、2020年1月6日、金融機関の預金準備率を0.5ポイント引き下げ、長期資金約8000億元余りを解放し、かつ銀行の資金コストを約150億元節約し、実体経済を金融機関が支援する安定的な資金源を有効に増やし、小型・零細、民営企業等を金融機関が支援する資金コストを引き下げた。同時に、今回の預金準備率引下げは春節前の現金放出とヘッジを形成するものであり、穏健な金融政策の方向を変えるものではない。

5．金利の市場化改革を深化させた

（1）貸出プライムレート（LPR）形成メカニズムを改革・整備し、金融政策の伝達を円滑化した。

2019年8月17日、人民銀行はLPR形成メカニズムの整備を公布し、新たなLPRの価格オファーの原則、形成方式、期間品目、オファー銀行、価格オファー頻度、運用要求を推進した。銀行貸出の金利決定の自主権を高め、銀行の経営行為改善を推進し、貸出金利の隠れた下限を断固打破し、市場化金利の伝達ルートを円滑化した。

（2）LPRの運用普及を積極的に督促し、現行の貸出金利決定基準の転換を適切に推進した。

銀行が新たな貸出でLPRを運用するウエイトの情況を、マクロ・プルーデンス評価（MPA）に組み入れ、銀行が積極的に秩序立ててLPRを運用することを促進し、伝統的な金利決定の考え方を転換し、LPRの下降効果が貸出金地に有効に伝達されるようにした。

2019年末、新たな貸出のうちLPRを運用したウエイトは90％に達した。2019年12月28日、人民銀行は現行の変動金利による貸出金利決定基準の転換を公告し、市場化・法治化の原則を遵守し、現行の貸出金利決定基準を従来の貸出基準金利からLPRあるいは固定金利に転換することを推進した。

（3）LPR改革が企業の資金調達コストを引き下げる作用は、既に顕在化している。

2019年初めから7月まで、企業向け貸出の加重平均金利は、ずっと5.3％付近で変動し、市場金利の下振れの企業向け貸出金利への伝達が不足していた。8月以降、全国インターバンク同業コールセンターは、既に6回新メカニズム下のLPRを公布し、1年物LPRは1年物基準金利より20ベーシスポイント低下した。LPRオファード価格が安定の中で低下するに伴い、企業向け貸出金利は顕著に低下している。

注

1. これは、報告自身が太字にしている。以下、ことわりのない太字は筆者。
2. これは、報告自身が太字にしている。。
3. 前回の中米経済貿易交渉の記述が削除された。
4. これは、報告自身が太字にしている。
5. 情況認識の表現が、中央経済工作会議の表現を参考に、改められた。ただし、中央経済工作会議は、「発展方式の転換・経済構造の最適化・成長動力の転換の3つの時期」が重なっているとしているのに対し、人民銀行は「成長速度のギアチェンジの時期・構造調整の陣痛の時期・これまでの刺激政策の消化の時期の3つの時期」と、従来用いられてきた表現を踏襲している。
6. 表現が変更された。
7. 新型肺炎の影響が追加された。
8. これは、報告自身が太字にしている。
9. 新型肺炎の影響が追加された。
10. 前回のアフリカ豚熱の記述が削除された。
11. 中央経済工作会議の表現が盛り込まれた。
12. 新型肺炎の影響が追加された。
13. 「強化」から「科学的・穏健に把握」に変化した。
14. マネー・貸出・資金調達規模の「合理的な伸び」が「経済発展への適応」に変化した。
15. 新型肺炎対策が1項目盛り込まれた。
16. 具体的政策の記述が大幅に簡略化された。
17. 「3ランク」は、金融機関システムの重要性の程度、機関の性質、サービスの位置づけ等に基づき、預金準備率を3ランクに設定するもの。「2優遇」は、インクルーシブ・ファイナンスへの方向を定めた預金準備率政策の考課基準を満たした第1・第2ランクの銀行に預金準備率の優遇を与え、県域にサービスする銀行が新たな預金増の一定比率を現地貸出に用いる考課基準に達した場合に預金準備率の優遇を与えるもの。
18. 中央経済工作会議の表現が盛り込まれた。
19. 新たに盛り込まれた。
20. 文章が大幅に変更された。
21. 文章が大幅に簡素化された。
22. 表現が大幅に簡素化された。